富途证券全文|B站Q3业绩会实录：B站有国内最好的AI创作者及用户

专题：聚焦2025年第三季度美股财报富途证券

　　哔哩哔哩（Nasdsaq：BILI；HKEX： 9626）发布了截至9月30日的2025年第三季度财报：总净营收为76.9亿元，同比增长5%。净利润为4.694亿元，而2024年同期净亏损7980万元。不按照美国通用会计准则，调整后的净利润为7.863亿元，同比增长233%。

　　详见：哔哩哔哩第三季度营收76.9亿元经调净利润7.9亿元

　　财报发布后，哔哩哔哩董事长兼CEO陈睿、副董事长兼首席运营官李旎以及CFO樊欣等公司高管出席了随后举行的财报电话会议，解读财报要点，并回答分析师提问。

　　以下即为本次电话会议分析师问答环节主要内容：

　　美银美林分析师Alex Liu：我们看到，第三季度公司在用户端、利润端都取得了很好的成绩，尤其是我们看到DAU（日活跃用户数）、MAU（月活跃用户数）以及用户时长都创下新高。我们也算了一下，DAU可能是从2021年以来单季的季增新高。我想请问管理层，能不能与我们分享一下这种趋势背后是受到什么因素驱动的？我们该如何展望一个更中长期的用户目标？

　　另外，MPU（平均每月付费用户）实际上在这个季度也是在加速增长的，能否请管理层也与我们分享一下这背后的驱动力是什么？未来管理层预期会有怎样的用户付费趋势？

　　陈睿：我觉得B站用户增长的第一驱动力在于我们还是专注在优质内容的方向上。我认为优质内容本身就是一个能够持续长期增长的赛道。尤其是在现在这个时期，因为现在视频的内容供给其实已经非常丰富、充分了，甚至我觉得现在的视频供给已经开始过剩了。目前，拿中国来说，每年都会新增几百亿个视频。而且，随着AI创作工具的应用，视频的增长在未来还会呈指数级的提升，可能每年会增加几千亿甚至几万亿个视频。

　　但是，虽然视频的供给在过剩，但是用户会觉得优质的视频仍然是远远不够的。我们接触到的所有用户都在反映，他们觉得优质的视频太少，能够打动自己的优质视频太少。

　　所以，用户对优质视频的需求是非常强烈的，而且一旦用户看过一些优质视频，他的审美提升之后，他就没法降级了。也就是说用户在看过优质视频之后，他就不会再满足于看那些用来解除无聊或者是杀时间的视频。所以，优质视频的受众也会越来越多。

　　因此，我认为只要坚持优质视频的方向，B站的用户增长就是能够持续的，这是未来的趋势。

　　我还特别想提一点，即B站社区对优质内容产生的重要性。社区能够帮助我们挖掘出新的优质内容，而且也能帮助优质的创作者持续创作优质的内容。其实很多优质的内容它需要有审美能力的人去发掘，包括很多新的内容创作者。而B站的社区正是由这样一群热爱内容、并且有着比较好审美能力的人组成的。

　　这种社区非常重要，因为它不会让一个创作者在创作出创新内容的时候觉得曲高和寡，因为他总是能够在社区里找到能够发掘美的、能够和他产生共鸣的人。而且，社区的粉丝也会激励他不断创作更好的内容，因为好的作者是需要懂他的观众，这些观众能够给他不断的反馈、给他赞美。而且，在这些创作者大火之前，这群忠实的粉丝也能够不断地鼓励他，让他度过出名之前那一段寂寞的岁月。所以，我们会发现就B站有大量的创作者是五年前、甚至是十多年前就持续地在B站上创作优质内容。正因为有这样一个社区的存在，才能够让他们非常开心地坚持在这里创作好的内容。

　　用户付费方面。本季度我们的用户付费人数创下新高，达到了3500万，同比增长17%。

　　从这个季度来看，大会员是付费用户增长的主要驱动力。但是如果从长期来看，我认为用户付费的增长本身就是一种趋势。

　　我之所以认为“用户付费的增长本身就是趋势”有三个原因富途证券。

　　第一个原因是，我们的用户年龄在慢慢成长。我们是个年轻的社区，现在我们社区的平均年龄到了26岁。用户年龄的增长无论对toB的广告价值，还是对于toC的付费价值，都会有促进。

　　第二，我认为长期坚持创作的UP主就会成为IP，他就能够让用户愿意为他付费。我们平台上有大量长期坚持创作优质内容的UP主。我们发现，当他们在用户心中产生了品牌和内容的信誉后，他们去做类似于像充电的内容，或者说他们去做一些课程，或者是他们去卖一些自己的周边，用户是买单的。

　　第三，对于年轻的用户来说，为自己喜欢的内容付费就是一种趋势。越是年轻的用户，他的消费动机就越倾向于让自己开心。TVB就曾教育我们：人活着，开心是最重要的。所以我认为现在的年轻一代还是非常认这个道理的。

　　从我们现在看到的趋势来看，如果他喜欢一个UP主、他喜欢某个内容，他就愿意为他付费，这个趋势会越来越明显。为好的内容付费、为好的UP主付费，这些也是用户付费能够持续增长的原因之一。

　　杰富瑞分析师Thomas Chong：公司自研的单机游戏《逃离鸭科夫》取得了非常亮眼的成绩。可以请管理层与我们分享一下这个项目的未来规划吗？管理层是否有做手游的计划？《逃离鸭科夫》的成功对公司未来新游戏的开发投入是否有更多的借鉴意义？

　　另外，我们看到《三国：百将牌》在10月底进行了付费测试，效果如何？管理层预计什么时候可以上线？公司还有哪些值得期待的游戏储备？另外，对于《三国：谋定天下》，管理层认为第三季度的表现是否符合预期？我们应该如何看待这个产品未来一年的走势？

　　陈睿：《逃离鸭科夫》确实是今年游戏市场的一匹黑马，它到现在上线也就一个月的时间，全球的总销量已经超过了300万份，同时在线人数达到了30万。如果展望未来的趋势，我觉得我们应该很有可能可以冲击“国产单机历史第二”的好成绩。而且，很难得的是，用户对这个游戏的评价是非常高的，现在在Steam的数万条评论里达到了96%的好评率。

　　如果分析它为什么能够取得成功的话，因为我自己也是个玩家，我觉得原因很简单，只有两点。第一点就是它好玩，其实现在大家别看出的新游戏挺多，但是真正满足“好玩”这一点的游戏是不多的。我认为《逃离鸭科夫》这款游戏在“好玩”上面还是花了足够多心思的。它的各种关卡、玩法、道具的设计，我认为是花了很多心思的。

　　我认为它第二个成功的点在于它真的比较轻松。现在游戏“不逼肝、不逼氪”的也很少，《逃离鸭科夫》应该是既不逼肝、也不逼氪，而且非常轻松、有娱乐性。我认为“好玩+轻松”这两点应该就是它成功的原因。

　　之所以能够做到“好玩”，我认为这和我们对游戏立项的目标是直接相关的。这个游戏是2023年立项的，那时候有几个喜欢《逃离塔科夫》的游戏部门同事，大家聚在一起后立的项。那时候还没有“搜打撤”这个说法，当时是2023年，当时《逃离塔科夫》还不是那么主流的玩法，但是我们当时就想做一个让年轻人觉得好玩的单机游戏，就立了这个项目。

　　我觉得《逃离鸭科夫》本质上是我们品类年轻化的大思路带来的结果，不逼肝、不逼氪，同时敢于去做一个细分赛道，并在细分赛道上做到极致。这其实都是我们在过去两年对新项目的立项思路。可以说《逃离鸭科夫》是我们立项大思路的一个成功案例之一。

　　我再说一下《逃离鸭科夫》后面的计划。因为我们现在只有PC单机，接下来我们主机的移植和手游项目已经启动了。当然，主机、手游在具体的玩法上会和单机有一些差异，所以我们会仔细地打磨产品；在主机、手游项目的研发过程中，我们也会像做PC版本的《逃离鸭科夫》时一样，充分倾听社区的每一个声音，最终我们也希望它的主机版本、手游版本也能够同样获得成功。

　　接下来我说一下《三国：百将牌》。因为我们已经对《百将牌》做过小范围的测试了，玩家的反馈目前来看是非常不错的。我们会继续沉下心打磨产品，这个游戏应该会在明年第一季度的时候上线。这款游戏也是我们面对年轻用户推出的一款比较创新的游戏。游戏的主要特点在于“三分钟一局”的轻松体验，我们希望通过B站的社区，比如UP主、直播等等，能够把它推到广大的B站用户眼前。

　　这个游戏在很多点上都比较创新，所以我们就一步一步来，摸索着前进。我们的第一个目标是把用户量做大，做成一个大量年轻用户喜欢的游戏，之后我们再把它一步一步往下做，我希望它能够成为B站新的一款常青游戏。

　　最后说一下《三国：谋定天下》。它肯定是我们现在最重视的游戏之一富途证券，它在第三季度的表现是符合我们的预期的。其实现在我们对《三国：谋定天下》最重要的工作之一是我们希望能把它做成一个长期健康运营的产品，因为我对《三国：谋定天下》提的目标是五年以上的长线运营。所以，在现在这个阶段，我们会更关注玩家的体验以及游戏的平衡性。

　　在明年一季度，我们会上线《三国：谋定天下》港澳台的繁体中文版本，明年下半年我们应该会推出更多的国际版本。以上是我们现在对《三国：谋定天下》的工作规划。

　　瑞银集团分析师Felix Liu：我的问题关于公司的广告业务。广告业务在第三季度增长持续强劲，管理层如何看待广告业务后续的进一步变现空间？我们对于推荐算法和AI在广告上的应用应该如何期待？另外，从近期的展望来看，管理层在四季度看到“双十一”期间的广告需求呈现出怎样的趋势？

　　李旎：在第三季度，B站整体的广告收入是25.7亿，同比增长23%，市占还是在持续的提升。

　　经过这个季度，我们可以看到除了效果类型的广告保持增速以外，本季度还能看到像品牌类型广告、花火广告收入（即UP主广告），也远远领先于市场的增速。根据我们自己的不完全统计，B站应该是市场上增速最快的。

　　至于我们如何看B站的广告收入以及往后的情况会怎么样。其实还是得回顾一下，看一下底层的逻辑。B站的生态、人群的价值还是会随着时间的推移得到更多客户的认知和参与。一旦参与、认识了这个社区之后，大家就离不开。B站的生态特点也会导致B站投放广告的优势，即深度影响用户的消费心智。

　　通俗一点说，其实就是那些投放在B站的广告，首先，投放的价值不是一次性消费；第二，这些广告在B站更容易在获得新客；第三，新客、老客的消费复购率骤增的概率会变大，能让客户实现短期的转化以及长线的品牌沉淀双目标。

　　除了底层逻辑以外，做得不够好的地方都是我们的增量空间。从客户来看，在第三季度，我们前五大的广告主客户就是游戏、网服、数码家电、电商和汽车。

　　在客户层面上，我们会做三点工作，持续对广告收入带来增长趋势。第一是我们会加强SKA策略，服务好我们的大客户，有专人、专团队为客户提供B站全年的整合营销方案，目标是要实现90%以上的复购以及市场预算占比的持续提升，这对B站的客户策略是很重要的。第二是我们在耐销广告上形成了一定的模式和规模，所以我们会用成功的模式去适配其他垂直行业，例如食品饮料、宠物母婴、美妆鞋服等。这些都还是行业预算比较大的板块，我们现在的规模还是很少的。我们预期在大快消领域，未来会有一波新客户和预算。

　　在今年下半年和明年，我相信竞争格局也会进一步的多样化。所以2026年我们还是很有信心在原来比较擅长的板块，包括游戏、平台电商、内容消费等，持续存在一定的增量空间。

　　除了客户层面，我们在这方面有不太足的表现，还有比较大增量空间。除此之外，第二块是B站商业渗透到不同的社区场景，这也将会是很大的增量。因为B站是个社区，我们的消费场景特别多，也会区别于其他平台只有一个视频流的核心消费场景。现在B站的广告在场景中的渗透还是比较浅的，B站的用户会活跃在哪里？用户会看视频对吧？看视频就意味着用户会在视频播放器的框内消费时间很长、会看评论、看弹幕，这就是用户看视频的场景。

　　其次是看直播。直播上也有很多互动的场景，对吧？第三是搜索，第四是热门热搜。另外，B站用户也习惯于在不同的场景用多端去看B站，比如手机端、PC端、电视端等等。因此，在第三季度，场景带给我们的广告收入同比增速已经超过50%，但这个渗透进度还是远远低于我们的预期，未来的增长空间应该还是比较大。

　　刚才你也提到AI技术对整个B站广告收入的影响。我们和团队也反复在讨论，其实AI这个命题很容易会让大家很乐观地预期AI对广告短期内能带来巨大的收益；同时大家也特别容易忽略，其实AI在往后一个周期可能会颠覆掉现有的所有模式。

　　所以先说说变化吧。肯定是有成绩的，AIGC（人工智能生成内容）相关的素材消耗占比现在占了55%，也在持续提升，包括一些网服行业、小说、支持文生视频，我们也支持短剧的高光剪辑等等。客户的AI视频素材消耗占比也在60%以上，这些还是解放了不少的生产力。

　　第二点是智能投放。我们通过自动的智能投放，广告的消耗渗透也超过了45%。大多数客户在这个模式上都可以取得消耗的增长。第三点是在分发效率上，其实结合多模态的内容理解，包括深层次的推荐算法，我们累计整体效率还是提升了10%以上。

　　听上去AI对我们整个季度还是带来了一些颇有成效的效率变化以及收益，但是我们和团队也会更长远地看待AI带来的更多可能性变革，会做更多大胆的尝试，而不是只看短期的数据和收入。

　　你问题里还提到了“双十一”。我们在观察用户，特别是B站Z世代的用户，即年轻用户的消费特点。他们的消费力应该是历史所有世代里消费力的两到三倍，他们的线上消费更趋于常态化，开心才买、喜欢才买、需要才买，他们不再会在一个时间段里盲目地追求价格的绝对优势。这些观察的结果其实比较符合B站的用户画像和生态优势，从商业巨大潜力的层面来看刚好是相互印证。

　　但话说回来，其实我们在“双十一”的成绩单还是超出预期的。今年，在“双十一”期间，B站广告同比增长在30%左右，客户数同比增长超过100%。在“双十一”的促销期间，B站为所有行业带来的平均新客率是55%，其中有几个行业更突出一些，例如钟表饰品、家庭日用品、食品饮料、美妆等等的新客超过60%以上。

　　对于接下来的第四季度以及明年，我们对B站的广告业务整体还是积极乐观的，但我们更希望会有更多新的突破和变化。

　　中金分析师Xueqing Zhang：我的问题是关于财务展望的。公司的利润率持续走高，如果展望第四季度和2026年，我们该如何看待毛利率和净利率的趋势？公司的现金储备也非常丰富，未来现金的使用规划是怎么样的？

　　樊欣：我们持续看到业务的经营杠杆表现强劲。

　　在第三季度，我们的营收同比增长5%，毛利同比增长11%。公司的毛利率已连续13个季度提升。我们预计这一趋势将在今年持续，并在第四季度达到37%。公司40%至45%的中期毛利率目标保持不变。此外，我们的调整后经营利润（即扣除其他收入前的利润）同比增长超过150%，调整后的经营利润率也从3.7%同比增长至9%。我们预计该数字将在今年第四季度进一步提升至10%左右，我们会稳步朝着15%的中期调整后经营利润率目标迈进。我们已经观察到了B站业务模式的韧性，未来我们会专注于健康的营收增长和可持续的利润扩张战略。我们有信心实现中长期利润率目标。

　　关于现金使用情况。我们将合理分配资源、谨慎行事。目前，我们每个季度的自由现金流已达10亿美元。因此，我们将继续将资金用于支持高质量的收入增长业务，例如广告业务等等；其次，我们还将投资新的机遇，例如拓展业务范围，前面管理层也提到我们会为年轻一代的玩家打造更多新游戏，比如前段时间推出的《逃离鸭科夫》；我们之前也已经宣布，未来会将《逃离鸭科夫》扩展到移动端；最后，我们还将抓住重要的行业风口，比如我们一直在人工智能等领域寻找合适的人才。

　　股东回报方面。我们今年已经发行了价值超过1亿美元的股票，我们还有一项经董事会批准的、为期两年的股票回购计划，目前我们还有大约8300万美元的资金。我们预计将在计划的剩余期限内充分利用这笔资金。

　　华兴资本分析师Yiwen Zhang：我的问题是关于AI应用的。刚刚管理层在简报中也提到，公司近期上线了不少AI功能和产品。请问管理层后续对AI在B站体系里的赋能有哪些思考和期待？同样，也想问一下管理层，像Sora这样的产品未来是否会改变视频消费和创作的方式？

　　陈睿：我认为B站的UP主和用户群在国内的含AI量肯定是最高的。中国最好的讲AI的UP主和中国最对AI感兴趣的用户都聚集在B站。在第三季度，每个月都有接近10万的AI相关的UP主活跃在B站，他们要么是做AI学习和科普的内容，要么就是在教AI应用，或者说是用AI辅助创作。在第三季度，AI相关内容的日均投稿量同比增长了83%。而且我认为这方面还有很大的增长潜力，因为 B站聚集了中国三分之二以上的年轻用户，而年轻用户肯定是想学习或者是想使用AI最核心的力量。

　　刚才你问到Sora。Sora当然很新，最新一代是Sora 2，但我觉得Sora 2更像是产品交互的demo，而不仅是一个AI生成的demo。如果你问我Sora 2这类产品会不会改变视频消费和创作的方式，我刚才已经说了，其实我觉得现在短视频已经足够多了，我认为AI可能会进一步增加短视频的供应，但是我觉得它并不会对这个视频的消费带来太大的影响，因为现有的供给已经很丰富了。

　　在优质内容的领域，我认为现在AI更多的其实是创作者的工具。因为优质内容并不是一帧画面，或者是一段场景就能够打造的，它其实是需要构思的，你可以认为它更多体现的是创作者的多种能力，它并不是一、两种效果。在优质内容的创作方面，AI能够成为优秀创作者的好工具，它能够提高创作者的效率。

　　这一点其实在B站上已经可以看到一些涌现的例子了。我们在有些品类，比如音乐、动漫、鬼畜等品类，最近冒出了一批我认为挺好的AI辅助UP主创作的作品。在这个领域，AI作为工具，它在优质视频创作方面的提效作用在未来应该是很明显的。

　　这也是我们B站做AI的方向之一。我们会专注做视频AI的解决方案，而且我们会专注利用AI辅助创作者去做出更多、更好的视频。比如，大家应该注意到了，我们现在已经提供了AI翻译视频的功能，它翻译的不仅是字幕，因为翻译字幕很基础，还包括声音、口型等等。大家应该看到我们的APP上已经有这个功能了。同时，我们也计划推出能够帮助创作者做视频播客这一类视频的AI工具。

　　陆续大家会看到我们在这方面能够推出的新产品或者新的解决方案，我们也希望在视频的方向上，B站能够成为行业里走在前面的人。（完）